“單飛”做好準備了？

作者：可樂

編輯：李然

風品：夢琪

來源：銠財——銠財研究院

信息越透明，越需要隱私、越需要安全。

比如無所不能的大數據，便捷生活的同時，也讓不法“窺視”牟利滋生。為了保障用戶利益，監管部門在加大亮劍力度、督促從業者扎牢“籬笆”。

2024年3月14日，工信部公布了《關于侵害用戶權益行為的APP（SDK）通報（2024年第2批，總第37批）》，近期組織第三方檢測機構對用戶反映突出的“搖一搖”亂跳轉、信息窗口“關不掉”、違規手機使用個人信息等進行檢查，共發現62款APP及SDK存在侵害用戶權益行為。

其中，不乏行業領軍企業身影，如茶百道、怪獸充電等。以AI+醫療大熱選手訊飛醫療為例，其開發的“訊飛曉醫（版本號：1.3.8）”也在通報名單，涉及超范圍收集個人信息問題。

要知道，訊飛醫療系出名門，為科大訊飛旗下子公司，目前正沖擊港股IPO。早在2021年10月，科大訊飛相關人士就表示“我們很有信心，這個賽道會成為科大訊飛繼教育之后，另外一個重要的長期穩定的支撐力量。”

言語間足見寄予厚望。如今關鍵節點，旗下產品遭違規點名自然不是好消息。除了監管大環境，企業自身還面臨常年虧損、盈利模式不成熟的輿論質疑。不禁發問，訊飛醫療能講好AI醫療故事嗎？自身實力成色咋樣？IPO幾多勝算？

1

母公司身兼大客戶、供應商 

應收賬款高企 警惕現金流壓力

公開資料顯示，訊飛醫療成立于2016年，為科大訊飛控股子公司，專注醫療領域的人工智能技術研發和應用，業務分別為基層醫療機構服務、醫院服務、患者服務以及區域管理平臺解決方案四大板塊。旨在打造“每個醫生的AI診療助理、每個人的AI健康助手。”

2021年-2023年前三季（報告期內），分別營收3.7億元、4.7億元、3.2億元。其中，基層醫療機構服務收入為2.16億元、2.98億元、1.66億元；醫院服務為8234.7萬元、4348.6萬元、3754.9萬元；患者服務為3228.4萬元、3689.4萬元、6256萬元；區域管理平臺解決方案為4225.4萬元、9341.9萬元、5850.9萬元。

不難看出，基層醫療機構服務為主收入來源，均貢獻了超50%收入。該服務包括智醫助理及慢病管理。幫助基層醫生及醫療專業人員增強醫學能力并提高工作效率。

經營模式主要與當地衛健委簽訂協議，向其及其監管的基層醫療機構提供基層醫療機構服務，通過遠程支持及現場協助提供支持，同時也會在項目實施后提供持續服務，包括軟件更新及醫學知識圖譜更新、人員免費培訓等。

以浙江省諸暨市為例，通過接受該市基層醫療機構AI項目委托，企業智能助理覆蓋了23家基層醫療機構及340個村衛生站。在2022年2.98億元營收中，智醫助理貢獻了2.17億元，慢病管理貢獻了8069萬元，可謂核心業務。

據招股書，2022年按服務提供商劃分的醫療保健機構市場的人工智能明細（按收入計），訊飛醫療市場份額為8.7%，位居行業第一。據弗若斯特沙利文數據，按收入計，企業智醫助理2022年中國基層醫療機構CDSS市場中排名第一，市場份額76.6%。

不過，這不代表訊飛醫療可以高枕無憂。第二位市場份額緊隨其后為6.8%。2023年前三季度，由于該業務線下的若干客戶將大型項目購置模式從批量購置轉為階段性購置，智醫助理收入較2022年同期有所減少。換言之，訊飛醫療主收入來源存在不確定性。

此外，前五大客戶名單中，赫然出現了科大訊飛身影。2021年-2023年前三季，前者向后者提供智能硬件產品，分別產生9147.9萬元、1510萬元、2554萬元收入，占比24.6%、3.2%、7.9%，2021年和2023年前三季度分別為其第一和第二大客戶。

不僅如此，報告期內訊飛醫療還向科大訊飛采購人力資源服務、技術服務及行政管理服務，分別發生了8311.5萬元、7777.8萬元、5667萬元采購額，占比27.9%、21.8%、19%，科大訊飛為其第一大供應商。

母公司即是大供應商、還是大客戶，據招股書，雙方關聯交易合約將持續至2026年12月31日止。頻頻關聯交易難免讓外界質疑：多少合理性公允性、企業業績成色如何、獨立性咋樣？

值得一提的是，由于衛健委、醫療機構客戶群體的特殊性，訊飛醫療回款受到較大影響，報告期內應收賬款（扣除撥備）分別為1.62億元、2.74億元、4.03億元，甚至超過了同期營收。其中1-2年為2365.5萬元、7377萬元、1億元，2-3年為1.6萬元、2226.1萬元、2620.3萬元，3年以上為47.6萬元、35.2萬元、1100.6萬元。

應收賬款減值撥備為80萬元、540萬元、770萬元；長期貿易應收款為0、9980萬元、1.28億元；貿易應收款周轉天數為160.1天、249.9天、337.4天，均呈逐年上升趨勢。

而經營活動所用現金凈額分別為-5268.1萬元、-1.14億元和-1.8億元，現金資產余額分別為4.34億元、1.63億元、5769.9萬元，截至2023年11月30日企業流動負債已達1.11億元，并不足以被完全覆蓋。

資金鏈承壓之態肉眼可見，想來上述旗下產品被點名、此番IPO背后，有其急迫性。

2

醫院覆蓋率不足1% 

累虧超4億 分拆“甩包袱”？

不著急不行了。

2022年8月《科技部關于支持建設新一代人工智能示范應用場景的通知》就提到，要“針對常見病、慢性病、多發病等診療需求，基于醫療領域數據庫知識庫的規模化構建、大規模醫療人工智能模型訓練等智能醫療基礎設施，運用人工智能循證診療決策醫療關鍵技術，建立人工智能賦能醫療服務新模式”。

2023年，國務院發布《關于進一步完善醫療衛生服務體系的意見》，以加快互聯網、人工智能、云計算和大數據在醫療領域的應用，建立并加強醫療大數據的共享、交換和保障體系建設。

在政策、需求紅利加持下，市場逐年增長。弗若斯特沙利文數據顯示，從2018年至2022年，我國醫療人工智能行業規模由18億元增至68億元，年復合增長率達到39.1%。預計到2032年規模增至3110億元，2022-2032年復合增長率高達46.6%。

鑒于此，2023年1月以來，多家互聯網龍頭加快下場速度、競相推出覆蓋醫療領域的AI大模型，例如百度與東軟醫療、啟灝醫療等合作，開發加速產業智慧升級的ChatGPT模式；騰訊健康與圓心科技聯合，為惠民保等商業健康服務提供輔助決策與管理；華為云則與萬達信息、金域醫學等共建城市醫療服務解決方案......

作為“AI第一股”科大訊飛子公司，訊飛醫療自然不例外。2023年5月，科大訊飛推出了“星火認知大模型”，10月訊飛星火醫療大模型便出爐了，并發布“訊飛曉醫”APP。

足夠熱鬧繁華、足夠雄心勃勃。可放眼行業，目前為止并沒一家可稱為成熟的醫療大模型，市場也仍在培育期。高特佳投資副總經理于建林所曾直言，“即便AI在醫療領域的滲透已經是確定性的趨勢，有著廣大的前景，但當下中國的AI醫療仍處于低谷期，要突破這個局面，關鍵還是看誰能掌握數據。”

對此，訊飛醫療心知肚明。報告期內分別投入研發費1.6億元、2.42億元、1.96億元，當期營收占比為42.9%、51.2%、60.3%。銷售費0.9億元、1.6億元、1.3億元，費用率24.3%、33.9%、39.7%。雖“燒錢”擴大了營收，卻也擠壓了利潤空間。

2021年-2023年前三季，公司凈利-7973.23萬元、-2.04億元、-1.7億元，不到三年累虧4.54億元。

以2023年前三季為例，訊飛醫療收入僅占當期母公司收入的2.5%，卻以1.7億元的虧損額拖累母公司整體業績�；�于此，有業內觀點稱科大訊飛分拆訊飛醫療有“甩包袱”之意。

科大訊飛曾提到，訊飛醫療分拆上市有助其進一步拓寬融資渠道，進而提高上市公司整體融資效率，降低資產負債率。

的確，企業不能停止投入，據鈦媒體，招股書數據及推算，訊飛醫療對對基層醫療機構的覆蓋率約5%，對醫院的滲透率不足1%。

龐大的市場空白，意味著市場爭奪依然激烈，后續持續投入仍將讓利潤承壓。訊飛醫療招股書也坦言，由于人工智能的技術變革與創新較迅速，公司仍需在研發投入大量投資。預計2023年、2024年公司或將持續虧損。

問題在于，自我造血困難、現金流緊張，錢從哪里來？一味融資補血，可是良方又能持續多久？

3

融資潮褪去，母公司也不輕松 

上市不能輸的“戰斗”

實際上，這已是業內共同面臨的難題。

據財經·大健康，2020年左右，頭部醫療AI公司正值融資的黃金期。彼時，剛獲三類證的數坤科技，6月完成2億元B1輪融資，僅隔兩月再獲2億元資本注入；推想醫療則在2021年完成D輪融資，總金額近9億元。

資本熱度撩人、疊加自身虧血，由此助推了醫療AI公司的赴港上市潮。

訊飛醫療也不例外，早在2021年8月，科大訊飛就曾發布關于籌劃控股子公司分拆上市的提示性公告，表示鑒于訊飛醫療業務的健康良好發展，為推動訊飛醫療加快產品和服務的開發迭代......擬實施訊飛醫療分拆上市。

醞釀上市前后，訊飛醫療迎來多家機構“保駕護航”。據招股書，2020年2月及8月�？朴崉撏秾⒂嶏w醫療總股本的3%和1%分別轉讓給天正投資及共青城匯智，總代價為6000萬元以及2000萬元；2021年11月，科訊創投再將總注冊股本的0.7143%及1.6571%分別轉讓給天正投資和淄博集智，代價為5000萬和1.16億元；此外科大訊飛創始人之一的胡國平也將訊飛醫療總股本的0.7143%、0.7143%及0.2857%分別轉讓給合肥同創、訊飛海河、科訊連山，總代價為5000萬元、5000萬元、2000萬元。

緊接著2021年12月，訊飛醫療改制為股份有限公司，同日與科大訊飛、上海水遙企業管理咨詢服務有限責任公司、深圳市國科瑞華三期股權投資基金合伙企業（有限合伙）簽訂了投資協議，分別出資2.5億元、1億元和5000萬元，認購3.38%、1.35%和0.68%股份。

2023年12月，科大訊飛、上海顧嶼南歌科技發展中心（有限合伙）分別為1.8億元、3000元認購訊飛醫療2.14%、0.36%新增股本；胡國平將所持1.189%注冊資本以1億元的價格轉讓給安徽言知；科訊創投將注冊資本的0.1784%以0.15億元轉讓給訊飛海河。一番騰挪進出，訊飛醫療估值增長至約84億元。

2021年-2023年前三季，企業融資活動所用現金凈額分別為4.45億元、-6.4億元、6.69億元，意味著在難以造血時，所用資金多源于外部融資。

然梅林時鐘效應告訴我們，產業有周期、資本興奮點也有輪動。目前，外部融資對AI醫療的熱情已逐漸褪去。

據IT橘子網站數據顯示，2019年-2021年，我國醫療AI行業相關投資事件數呈現增長趨勢；2021年-2023年12月28日，相關投資事件數逐年遞減。其中，2021年醫療AI行業投融資數量和已披露金額為近6年來最高，分別為90起和203.9億元。而截至2023年12月28日，今年（2023年）醫療AI行業相關投資事件量僅29起，已披露金額僅31.95億元。

另一廂，雖2023年高調宣傳星火大模型，以及該大模型的商用落地情況，但科大訊飛的核心盈利能力較2022年并無明顯改善。

2024年1月29日，科大訊飛2023年業績預告披露，凈利潤在6.45億元-7.3億元，同比增長15%-30%，扣非凈利卻僅8000萬-1.2億元之間，同比大滑71%-81%。

往期看，政府補貼等非經常性損益給科大訊飛盈利“撐了大場面”，常年虧損的訊飛醫療則被質疑為“拖累”。2023年雖凈利雙位數增長，可這是建立在可比基數低基礎上的，2022年科大訊飛凈利僅5.6億元，同比大滑63%，若相比2021年的15.6億仍有較大差距，而扣非凈利的超7成下降，提醒企業需警惕核心盈利能力成色。

2023年三季度末，科大訊飛總資產352.14億元，較2019年末增長約75%；負債184.95億元，較2019年末漲幅約121%，負債率達到近10年來高點的52.52%。經營性現金流-11.72億元，同比下滑15.8%。好在毛利率同比微增0.12個百分點至40.3%，可凈利率0.36%同比減少了2.56個百分點。

多重因素疊加，分拆就是趨勢所向，訊飛醫療上市“找錢”已箭在弦上、好似一場不能輸的戰爭。

4

從優勢到勝勢 

是警鐘更是號角

當然，訊飛醫療也有秀肌肉的資本。

受益于科大訊飛20余年積累的領先技術優勢，基于對醫療業的深刻理解，企業已建立了圍繞深度神經網絡、深度學習和醫學知識圖譜的核心技術框架，以及語音識別、圖像識別及自然語言理解在醫療領域應用的專有核心技術。特別自然語言理解，是其通過非監督模式學習臨床指南、專家共識來拓寬醫學知識圖譜的關鍵。

據弗若斯特沙利文資料，截至最后實際可行日期，訊飛醫療智醫助理是全球首個且是唯一一個通過國家執業醫師資格考試（綜合筆試）的智能解決方案。按收入計，2022年在中國基層醫療機構臨床決策支持系統（CDSS）市場中排名第一，市場份額76.6%；2023年在第一屆全國數字健康創新應用大賽醫學人工智能主題賽中榮獲一等獎。

截至2021年-2023年前三季，除影像云平臺及智能硬件、助聽器客戶外，公司已分別累計服務438名、639名以及914名客戶。據弗若斯特沙利文，按銷售額計，其助聽器2023年中國兩大電商平臺京東及天貓“618購物節”的同類產品中排名第一。

獨立開發了訊飛星火醫療大模型，所載參數量達到萬億級。根據中國STI進行的第三方測試數據，訊飛星火醫療大模型已進行嚴格評測，并從專家級醫學知識圖譜問答、臨床語言理解等多醫學場景中的NLP任務維度超越GPT。

......

毋庸置疑，背靠科大訊飛，訊飛醫療有足夠的先發優勢、基本面并不差。只是，如何把這些優勢變成勝勢、轉化成實在業績，仍是一道急迫考題。

在香頌資本董事沈萌看來，港股目前對醫療板塊，相對上市標準較彈性，所以上市難度不大，不過作為一個未盈利企業，如未來成長前景不夠清晰和樂觀，那么上市后的估值和流動性或許不會太好。

沒錯，一句話，打鐵還需自身硬。尤其面對監管趨嚴、資本降溫、母公司業績壓力、自身虧態、關聯交易等內外痛點，“單飛”做好準備了嗎？分拆后能否一別兩寬、博個好估值？

根深才能葉茂！如何講好AI醫療故事，違規點名是一個警鐘也是一記號角。

本文為銠財原創

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       原文標題 : 旗下產品違規被點名，訊飛醫療AI醫療故事好講嗎