Palantir于美東時間2月3日盤后發布了2024年四季度的業績。在巨頭們還陷在Deepseek攪局下對大模型是否值得高投入的爭議中時，Palantir則再次用Q4財報的實際行動證明，做好特定垂類的AI應用，也能大有可為！

具體來看財報核心信息：

1. 閃亮指引，打臉質疑：對于肉眼可見高估值的Palantir，掐滅短期上漲勢頭的，無非就是一個顯著放緩或者不及預期的增長指引。為什么PLTR的管理層指引這么重要？原因在于市場對“發展初期的AIP業務理解不到位”+“偏定制服務無法大膽量化”的兩大阻礙。

換句話說，在當下鮮少對手的競爭格局中，Palantir短期要想增長多少，更多的取決于自身的獲客節奏，也就是團隊擴張的力度（銷售對接、定制方案對接等人員）。因而導致了市場與實際表現的預期差、市場依賴指引做假設的情況。

在財報發布之前，多頭觀點無需過多贅述，空頭則對2025年的高增長持續性和盈利提升節奏存在一些質疑（美國政府國防開支短期到頂、來自OpenAI以及AI賦能之后的企業SaaS平臺的競爭）。雖然空頭們也認可短期仍然會有一個不俗的增速，但相比于當下的估值情緒來說，可能需要股價回調一下。

而四季報管理層給出的2025年Q1以及全年指引，則直接回擊了空頭的質疑：

（1）增長不放緩：預計Q1增長36%，小超市場預期。全年收入37.4～37.6億，增長（中位數）30%，其中美國商業收入增速還能至少增長54%！

（2）盈利提升不停：預計Q1經調整經營利潤率為41%，超市場預期近4pct。全年利潤率（中位數）為42%，相比2024年繼續提升3pct。

2. 當期表現也不俗：除了指引，四季度本身業績也不錯。其中收入支撐來源地的美國市場上，政府和商業收入雙雙加速，仍然是得益于Foundry和AIP的需求旺盛。國際市場則主要是在政府客戶端出現了一些回暖，源于英、澳等國的國防部新增合同。國際企業客戶收入則仍然持平，暫時未有過多變化。

從客戶數也能看出，四季度Palantir的客戶數大幅增長，遠超前三季度表現。其中，企業客戶凈增數更是翻倍，而存量客戶上，收入擴張率（NDR）也進一步提高至120%。

3. 前瞻指標體現短期增長也無憂：Palantir主要是向客戶提供偏定制化的軟件服務（AIP部分存在標準化趨勢），因此收入在短期內可預期性較強。公司的指引區間也比較窄，隱含收入的確定性較高。

但也因為這個原因，如果要反映Palantir真正的業務增長情況，市場更關注與新增合同相關的指標，比如TCV（合同總價值）、RPO（剩余不可撤銷合同額）、客戶數量（主要是商業客戶）、Billings（當期賬單流水）。

（1）前三者（TCV、RPO、客戶數量）涉及到合作周期不同對收入變動影響的問題，因此對中長期做增長展望更有幫助：四季度RPO在高基數下仍然維持了40%增長。但長短期合同細分來看，一年以上的中長期合同凈增量相比Q3有明顯放緩，需要繼續關注一下，看看是否只是假日季的影響。

TCV回歸加速增長56%，RPO顯示的中長期合同凈增放緩，與TCV反映出的長期合同加速擴張似乎有矛盾，其中的統計差異，主要在于該項客戶是否有明確開票（即是否可撤銷），TCV回歸加速增長，反映Palantir新增的長期合作意愿確實挺多，但可能部分為戰略合作或非短中期可確認的需求。不過這部分合同額有望隨著客戶在Bootcamp中的產品體驗不斷提升，而轉化為有效訂單。

（2）短期上市場主要關注Billings變化：四季度Billings同比增長29%，因高基數（AIP剛開始發布并獲得有效反響）環比出現自然放緩。但遞延收入繼續走弱，環比下滑4800萬，主要體現出短期已開票并收款的新增合同額可能不高。但若同時結合并不算差的RPO數據，說明目前新增合同中，還未明確預先收款/定金的合同占比更多一些。

不過，海豚君對比歷史情況，四季度均出現了類似的波動，因此猜測這里的誤差可能與年末企業打款受假期影響有關。

4. 費用擴張有度：上季度海豚君預判Palantir要開始提費用和投入了，四季度雖然提了一些，但整體可控，尤其是相較收入擴張幅度。GAAP下的費用增長主要源于員工股權激勵SBC，但這里面有市值翻了一倍的因素在，實際從期權授予量的增長上來看，人力規模應該是只是適度擴張。

剔除SBC看其他費用情況，毛利率環比略提升了1pct，經營費用則主要增長了15%，相比上季度的7%有所加速，但整體仍算可控。

因此最終Q4實現經調整經營利潤3.7億美元，同比反而加速增長45%，利潤率進一步提升至45%。

5. 業績指標一覽

海豚君觀點

Palanir的交易，短期基本面和非基本面因素在其中的影響力，幾乎是一半一半。財報前的漂亮漲勢，有納入Nasdaq 100指數、CEO與馬斯克交互合作頻繁的助攻。但基本面強勢是上漲的基石，Q4 Palantir獲得了多個中長期國防領域訂單。總體而言，Palantir估值越漲越高，離不開被逐步打開的增長前景預期，而短期來看（至少半年角度），Palantir的強勢仍然具備持續性。

但和同行比，Palantir的估值無疑是最高的（從EV/FCF/Growth角度來看）。不妨做個思考，撇開橫向對比，單純從Palantir角度，那么估值漲勢會持續到何時？或者換句話說，什么樣的情況下，Palantir的“泡沫”可能會被刺破？

海豚君認為，關鍵點在于對競爭拐點的把握，尤其是商業市場。

短期Palantir強勢，能夠持續beat指引和預期，盡管有AI自身行業發展的外功，但更多的還是Palantir內功強大到“所見之處無對手”的原因。

這里的競爭優勢，不僅僅是體現在Palantir技術強悍，其構筑的關系網生態以及AI發展初期，端到端服務給客戶帶來產品體驗優勢，同樣值得重視：

1）Palantir的生態關系強大。在美國政府層面的關系網無需多說，這是Palantir早期能夠快速發家的重要原因之一。而當下，借助Peter Thiel，甚至特朗普政府、馬斯克的關系，Palantir進一步夯實了這層關系網。甚至導致潛在的競爭對手，當下只能選擇先化敵為友，和Palantir組成聯盟來共同承接國防部的訂單。

2）Palantir的產品定制化導致規模擴張效應有限，是被市場詬病的主要原因之一。但在當下，可能反而成為了相對利好：幾乎端到端的定制化產品服務，讓在AI應用初期的企業客戶（尤其是傳統行業的企業客戶），在使用體驗上會更加舒服。但這一點也有邏輯瑕疵，比如隨著AI應用越來越普遍，客戶接受門檻的提高，讓Palantir顯著的服務優勢可能會有一些削弱。

因此，Palantir的競爭/估值拐點就在于什么時候關系網出現裂痕，以及什么時候客戶不再需要端到端的服務了。

上述前者比較難做準確預判，只能更多的可以從政府國防開支預算擴張空間有限的角度去持續追蹤可能的“變臉期”。但后者的拐點，海豚君認為可能最快1-2年內就能出現。這里面更多的是隨著AI模型、AI應用的技術門檻降低，企業客戶能夠自己在內部低成本的建立基礎的數據分析、自動化流程管理等能力，對Palantir的需求從端到端，轉變為集中在高端決策分析等技術能力上，從而削弱目前仍不算低的客單價（ARPC）。

當然，ARPC降低了，Palantir還可以靠更多的獲客來取勝。但這種情況下，隨著Palantir跨過自己的優勢領域進攻更廣闊的企服市場時，必要的渠道搭建投入等獲客成本也需要同步擴張，進而影響到利潤率水平。

而另一個假設預期，就是在拐點到來之前的1-2兩年紅利期，Palantir能否抓住窗口期的機會，借助背后多個大佬站臺的力量，先一步進入到更大的舞臺，我們拭目以待。

以下為詳細分析

一、AI需求高熱不下

四季度實現總營收8.28億美元，同比增長36%，超市場預期（～7.8億），增速繼續環比上季度拉升。

Palantir主要是向客戶提供定制化的軟件服務，因此收入在短期內可預期性較強，公司的指引區間也比較窄，隱含收入的確定性較高。但連續多個季度超出指引上限，還是體現出了客戶對AIP和Foundry的旺盛需求。

1. 分業務情況

（1）收入貢獻高的還是政府收入：Q4政府收入同比增長40%，繼續加速擴張，主要來源于美國政府需求的驅動。但國際政府收入也有回暖，主要是英澳等地區的國防部訂單。

有了特朗普政府和諸多大佬站臺的助攻，Palantir與政府，尤其是國防部的關系網更牢固了，具體體現就是Q4斬獲了更多的中長期訂單以及存量訂單追加合作期。

比如：9月，Palantir與DEVCOM陸軍研究實驗室（ARL）簽訂一份5年期合同，將Maven智能系統的訪問權限擴展到包括陸軍、空軍、太空部隊、海軍等各軍種。

12月，Palantir宣布延長與美國陸軍長期合作關系，以提供Army Vantage功能來支持陸軍數據平臺（ADP）。4年合同總價值4億多美元，總合同上限6.2億美元

12月，Palantir宣布與Oracle、AWS、L3Harris等國防技術供應商組成聯盟，擴大合作渠道

截至2月3日（美東時間），2025年一季度已確認的新履約合同規模還不多，可能與圣誕假期帶來的季節波動有關。

（2）商業市場仍然靠AI帶動：四季度商業收入同比增速31%，較二季度有所下滑，主要受國際市場拖累。商業收入的增量主要來源于AIP帶來的客戶需求。

雖然參加Bootcamp的企業客戶并不一定會真正成為Palantir的客戶，但AIP利用Bootcamp策略，成功壓縮了整體客戶轉化時間（壓縮至1-3個月），一定程度上彌補了Palantir的規模化劣勢。

說了一年多的AIP，那么AIP本身的技術優勢又是什么呢？

海豚君認為，AIP更多的是將Palantir原先在非結構數據上的分析處理等技術優勢通過AI進一步強化，并擴大了領域適用范圍。同時伴隨著的是降低門檻和增強部分通用性，這也能夠彌補Palantir此前一直被詬病的產品定制過重的“問題”。

具體技術模塊主要包括：

a. software-defined data integration：軟件定義數據集成

b. business ontology mapping：將不同數據源的業務本體（包含數據實體、數據關系）中，實體與關系自動映射對應的能力。

c. workflow orchestration：工作流編排，對多個任務、系統或人員的操作進行自動化協調和管理。比如管理供應鏈和財務部門的跨部門協作，自動化減少手動操作，提高效率，降低人力成本。

d. write-backcapabilities（reverse ETL）：數據寫回能力，將分析平臺的數據寫回業務系統，即將最終分析結果，落實到實操過程。支持實時決策和操作，提升運營效率。e. software development lifecycle management（Apollo）：軟件開發周期管理

二、合同情況：凈增放緩？

對于軟件公司而言，未來的成長性是估值的核心。但每季度確認的收入，這個指標相對滯后，因此我們建議重點關注新合同的獲取情況，主要表現為合同情況（RPO、TCV）、當期賬單流水（Billings）以及客戶數量的增加。

（1）剩余不可撤銷的未履約合同（RPO）：中長期合同新增額有所降低

四季度Palantir剩余合同額17.3億美元，環比增加了1.6億，在高基數下仍然維持了40%增長。

不過，四季度長期合同凈增加低于短期合同，并且相比上季度有明顯放緩，這里需要繼續觀察下，看是否只是假期擾動。在海豚君視角，長期合同增加更具備真實增長。短期合同的增加可能來源于長期合同到期轉短期帶來，而非真正可以明確是外部帶來的需求。

（2）當期賬單流水（Billings）& 遞延收入：走弱，或有假期擾動

四季度賬單流水7.8億美元，同比29%的增長，去年同期AIP需求第一次起量，墊高了基數。當期出賬單的合同主要體現的是短期需求的波動（包括當期已經確認收入的部分）。雖然結合歷史情況，海豚君認為單個季節的波動從產品競爭力的角度并不能說明太多問題。但因為本身估值不低，因此市場會自然而然對業績更苛刻，因此對這個指標也非常關注。

與之反映類似趨勢的指標——四季度遞延收入繼續走弱，同樣顯示出短期已開票收款的新增合同額可能不高。由于公司已經給了一季度明確的收入指引（短期增長有保證），以防季節效應擾動影響判斷，這里海豚君建議繼續觀察。不過，海豚君對比歷史情況，四季度均出現了類似的波動，因此猜測這里的誤差仍然可能與年末企業打款受假期影響有關。

（3）合同總價值（TCV）：長期合作意愿仍然居多，等待訂單轉化

四季度記錄新增的合同總價值為18億，同比增長57%，反而在高基數上加速擴張。

RPO顯示的中長期合同凈增放緩，與TCV反映出的長期合同加速擴張，其中的統計差異，主要在于該項客戶是否有明確開票（即是否可撤銷），TCV回歸加速增長，反映Palantir新增的長期合作意愿確實挺多，但可能部分為戰略合作或非短中期可確認的需求。不過這部分合同額有望隨著客戶在Bootcamp中的產品體驗不斷提升，而轉化為有效訂單。

（4）客戶增量：企業客戶仍是新增主力

而從最直觀的客戶數，也偏中長期指標，四季度環比凈增82家，其中73家來自于商業客戶，9家來自政府機構。

結合<1-4>，海豚君認為，當下客戶端對Palantir的產品仍然非常感興趣且合作意愿較高，但可能出于假期擾動或產品變化更迭較快等考慮，短期確定的有效訂單增量略微走弱，但并不能說明Palantir的產品優勢發生了改變。

三、成本費用適度擴張

四季度Palantir實現GAAP下經營利潤1100萬，主要是因市值走高而擴張的SBC費用漲了快一倍，從而壓縮了利潤。剔除SBC費用的影響，Non-GAAP下經營利潤實現3.7億，同比加速增長78%，利潤率提高至45%。

上季度海豚君預判控費周期已過，雖然Q4 Palantir確實進一步增加了開支（剔除SBC），但增速上看，從Q3的7%增長到Q4的15%，實際上也屬于一個適度擴張。因此也沒有給利潤率帶來太大的壓力，繼續靠著收入高增長提升。

不同于投入做大模型的公司，Palantir偏向于做應用，因此資本開支在AI的投入上也一直保持相對穩定，真正的投入大部分已經前置確認。而在Deepseek帶來的算力變革下，應用端的公司還有望繼續受益。

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       原文標題 : Palantir：暴打空頭，高不可攀的“AI信仰”