出品 | 子彈財經

作者 | 左星月

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

隨著科技的發展與進步，人們對于生長激素的認知不斷提高。據悉，兒童生長激素缺乏癥，正是兒童矮小癥發生的重要原因，而早期診斷和生長激素治療可能會減少長期并發癥的發生。

8月18日，主營生長激素類產品的生物制藥企業維昇藥業更新了招股說明書，申報在港交所上市。

早在2022年11月，維昇藥業便遞交了招股說明書，后因過期而失效。此次，維昇藥業再次向資本市場發起沖擊，然而難以忽視的是，公司依然受到商業化進程不足、難以實現盈利等種種問題的困擾。

此外，公司的現金及現金等價物僅剩5.22億元，公司的資金能否撐到商業化成功的那一天，還是未知數。

1、商業化進程不足，三年虧損10.27億元

維昇藥業成立于2018年11月，是一家臨近商業化的生物制藥公司，主營產品為生長激素。

據悉，生長激素由腦垂體分泌，具有維持正常的人體結構、心血管活動及代謝等多種功能。而兒童生長激素缺乏癥（PGHD）是導致兒童發育不良的主要原因之一，此外，成年人也會患上生長激素缺乏癥，主要癥狀包括精力下降、體形改變、骨密度降低、肌肉力量下降及心臟功能受損等。

根據弗若斯特沙利文的資料，中國人生長激素市場規模由2018年的6億美元迅速增至2022年17億美元，年復合增長率為29.3%，預計到2026年將持續增至31億美元，從2022年至2026年的年復合增長率為16.7%。人生長激素產品有較大的市場空間，預計到2030年將增至48億美元。

（圖 / 維昇藥業招股書）

目前，人生長激素療法可分為短效生長激素療法和LAGH（長效生長激素）療法。

短效生長激素療法需要每天給藥，有粉劑或水劑形式，通常稱為“短效粉劑”、“短效水劑”。其中，短效水劑是目前最受歡迎的兒童生長激素缺乏癥療法。然而，多年來每日注射的負擔導致許多患者在治療期間出現漏針、過早停止治療等情況，從而影響治療效果。

而LAGH療法作為新的劑型，旨在減少注射次數以改善依從性（編者按：也稱順從性、順應性，指病人按醫生規定進行治療、與醫囑一致的行為）及治療效果。根據弗若斯特沙利文的資料，LAGH市場規模預計將繼續大幅增長，并超越短效生長激素療法市場規模。

維昇藥業就是一家主攻LAGH療法的生長激素公司。招股書顯示，維昇藥業產品管線中有三款候選藥物，分別是適用于兒童生長激素缺乏癥的隆培促生長素（lonapegsomatropin）、適用于軟骨發育不全的TransCon CNP、適用于甲狀旁腺功能減退癥的帕羅培特立帕肽（palopegteriparatide）。

其中，隆培促生長素是維昇藥業的主打產品，該產品提供每周一次給藥方案，與每日一次人生長激素相比，注射頻率降低86%，并且顯著提高了兒童患者在日常生活中給藥的依從性。

然而“扎心”的是，維昇藥業產品管線中的三款候選藥物都尚未實現商業化。其中，隆培促生長素已經完成全球3期關鍵試驗，該試驗支持了美國食品藥品監督管理局（FDA）及歐洲藥品管理局（EMA）對其治療兒童生長激素缺乏癥的上市批準。

受商業化進程緩慢影響，維昇藥業一路以來都是在虧損中負重前行。

招股書顯示，2020年-2023年前五月，公司的虧損總金額分別為9897.1萬元、4.85億元、2.89億元、1.54億元，三年半的時間，維昇藥業累計虧損10.27億元。

（圖 / 維昇藥業招股書）

然而，在多年的研發投入下，維昇藥業能否在我國成功實現商業化還是一個未知數。

截至招股書簽署之日，我國已經上市的LAGH療法中，僅有金賽藥業的聚乙二醇化人生長激素于2014年獲得國家藥監局批準。此外，天境生物、諾和諾德等公司均在研發LAGH療法，且均已實現3期實驗。

（圖 / 維昇藥業招股書）

也就是說，即使維昇藥業成功商業化，市面上可能也會存在多款LAGH療法藥品，因此公司將可能會面臨較為激烈的市場競爭。

此外，LAGH療法作為一種新型技術，消費者的接受程度可能偏低，其中高昂的治療費就是第一道門檻。

招股書顯示，短效生長激素（粉劑）1998年就在我國上市，平均每年的治療費用在2萬元左右；短效生長激素（水劑）2005年在我國上市，平均每年的治療費用在6萬元左右；而LAGH在2014年才在我國上市，平均每年的治療費用高達12.13萬元。

（圖 / 維昇藥業招股書）

由此可見，LAGH療法雖然技術較為先進，且不需要每日注射，但是該療法價格高昂，相較于短效生長激素（水劑）的價格直接翻倍。基于價格考慮，消費者對于LAGH療法的接受程度可能不會很高。即使未來產品成功問世，這也是維昇藥業必須要面對的現實問題。

2、研發實力存疑，核心技術靠股東授權

尚未實現收入的同時，維昇藥業的各類開銷卻不少。

招股書顯示，2020年-2023年前五月，維昇藥業的研究及開發成本分別為6519.7萬元、2.74億元、1.8億元、1269.9萬元；行政開支分別為1582.1萬元、1.74億元、1.77億元、3208.2萬元，種種成本都在讓沒有實現商業化的維昇藥業壓力重重。

作為一家生物制藥公司，研發創新能力必不可少，截至招股書簽署之日，維昇藥業的研發團隊由36名員工組成，約33%成員擁有博士學位或醫學博士學位。

然而，在學歷水平高、研發投入多的情況下，維昇藥業的核心產品所涉及的專利及知識產權卻并非由自己研發，而是從股東授權引入而來。

招股書顯示，維昇藥業的創始股東包括Ascendis Pharma（通過其附屬公司持股）、VivoCapital及Sofinnova。自成立以來，公司已從創始股東處籌集了約4000萬美元。

招股書顯示，2018年11月，維昇藥業分別就隆培促生長素、TransCon CNP及帕羅培特立帕肽與Ascendis Pharma訂立三份獨家許可協議。根據各協議的條款，Ascendis Pharma將其擁有的專利及其他知識產權授予維昇藥業獨家免特許權使用費許可。

為獲得專利權，維昇藥業并沒有向Ascendis Pharma支付相關費用，而是向Ascendis Pharma發行了合共4000萬股A輪優先股。

也就是說，維昇藥業管線產品都是授權獲得，公司自身的研發能力還有待考證。此外，由于公司與Ascendis Pharma深度綁定，維昇藥業還存在著核心技術難以使用的風險。

（圖 / 維昇藥業招股書）

根據協議，在研發過程中，維昇藥業與Ascendis Pharma應各自按照適用的研究及技術開發計劃開展研發活動。維昇藥業應就Ascendis Pharma產生的有關費用作出補償。

然而，倘若維昇藥業嚴重違反了獨家許可協議（包括進行受限制活動、未能償還Ascendis Pharma因研發活動而產生的費用），且該重大違約導致Ascendis Pharma蒙受超過200萬美元的重大損失，則Ascendis Pharma有權提前90天向維昇藥業發出書面通知終止該協議。

因此，一旦Ascendis Pharma和維昇藥業的合作關系破裂，維昇藥業將失去對核心產品專利的使用權，屆時公司將會失去立身之本，商業化的夢想也將無從談起。

3、“燒錢”經營，資金僅夠維持12個月

事實上，尚未開發完全的生長激素市場，仍是一片藍海。因此，維昇藥業也吸引了多家明星資本加入。

2018年11月7日，維昇藥業進行了A輪融資，募集了4000萬美元資金，每股優先股成本僅有1美元，公司估值8000萬美元。而2021年1月8日進行的B輪融資中，維昇藥業募集了1.5億美元，每股優先股成本直接增長到11美元，公司估值也相應走高，高達10.3億美元。

（圖 / 維昇藥業招股書）

招股書顯示，維梧資本（Vivo Capital）、索菲諾華（Sofinnova）、紅杉中國（Sequoia Capital China Growth）、奧博資本等多家明星資本都入股了維昇藥業，維昇藥業背后可謂是星光熠熠。

兩輪融資，維昇藥業共募集了1.9億美元。然而，由于尚未實現商業化，維昇藥業尚未有收入及盈利，只能虧損經營。募集的資金又能“燒”多久？

招股書顯示，2021年-2023年前五月，維昇藥業經營活動所用現金凈額分別為2.27億元、2.47億元、1.02億元。針對現金流凈流出，維昇藥業也在招股書坦言，由于公司持續開發候選藥物產生了較大的研發開支，但沒有從候選藥物銷售中產生任何收入，因此公司的現金流連年流出。

（圖 / 維昇藥業招股書）

此外，2021年末、2022年末，公司的現金及現金等價物分別為8.83億元、6.26億元，截至2023年5月31日，維昇藥業的現金及現金等價物僅剩5.22億元。可見，公司募集而來的資金越花越少了。

維昇藥業在招股書中表示，公司的候選藥物獲得批準并商業化之后，公司的經營現金流出凈額狀況會有所改善。但維昇藥業的資金可以支撐到候選藥物商業化的那一天嗎？

招股書顯示，維昇藥業通過募資上市，再加上公司現有的現金及現金等價物5.22億元，僅能夠支撐公司未來12個月的運營開支和資本開支。

（圖 / 維昇藥業招股書）

維昇藥業也在招股書中坦言，倘公司無法籌集資金，公司可能會被迫推遲、減少或完全停止公司的研發計劃或未來的商業化嘗試。

一旦公司的商業化進程變緩，且沒有上市成功，維昇藥業的資金將難以維系今后的正常生產經營，屆時維昇藥業的商業化夢想也會隨之“破碎”。留給維昇藥業的時間不多了。

*文中題圖來自：維昇藥業官網。

       原文標題 : 累計虧損超10億元，維昇藥業“燒錢”繪制生長激素商業藍圖