種下明天的種子！

作者：蒙多

編輯：吳雙

風品：令煜

來源：首財——首條財經研究院

移動互聯網時代，生意的盡頭是電商。

2024開年后，隨著抖音官方公布《處方藥準入品牌清單》（下稱“清單”），直播賣藥開啟新篇章。首批入圍包括了500個準入品牌，不僅有白云山、葵花等國內品牌，還有阿斯利康、輝瑞等國際藥企。

盡管抖音早就著手準備，“清單”還是引來網友銳評。有聲音稱，用藥這么專業的事情，一場直播便能搞定？也有網友認為，這是一種新思路，能提升藥品流通效率效益。

平心而論，藥品本質亦是商品，如何打破藩籬把藥高效、專業地賣出去是一門學問。盤點健友股份、圓心科技各自堵點，或有更多體會。

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減值“刀”帶崩凈利

此后輕裝上陣？

減值“刀”人最無語。

1月12日，健友股份發布2023年業績預告，經初步測算，預計2023年歸屬于上市公司股東的凈利虧損1億元至2億元，歸屬于上市公司股東的扣非凈利虧損1.3億元至2.3億元。

關于預虧原因，企業相關負責人解釋稱：“主因公司存貨計提跌價準備導致。”2023年以來受肝素行業震蕩影響，肝素粗品價格下調，導致公司相關存貨計提跌價準備。

同日，健友股份披露了存貨計提減值公告。2023年擬計提存貨跌價準備10億元到12億元，預計導致歸屬于上市公司股東的凈利減少8.5億元到10.2億元。

健友股份工作人員表示：“對于潛在風險，更希望通過此次一次性計提，讓公司在未來實現輕裝上陣。”

想法不錯，可如此“梭哈”解負是否合理呢？公告當天，健友股份便收到了監管部門問詢函：要求上市公司、中介機構及其相關人員，針對業績預虧及存貨減值進行說明。

客觀來說，企業確有難處。回望2023年，肝素下游企業進入去庫存階段，上游產品需求出現下滑、肝素價格隨之波動。海關數據統計顯示，2023年10月、11月，肝素出口平均價格同比大幅下降約45.1%和33.3%。

作為主要從事肝素原料藥生產、全球最主要的高品質肝素原料藥供應商之一，健有股份自然甘苦自知。拉長視線，2020年至2022年以及2023年三季末，公司賬面存貨金額分別為44.57億元、48.94億元、56.16億元、55.27億元。

細分看，原材料余額為34.72億元、28.18億元、24.45億元、18.95億元，持續減少。

庫存商品則分別為6.18億元、17.30億元、24.34億元、28.38億元，持續增長。

健友股份財報稱，企業采用以銷定產為主。行業分析師王婷研表示，一般來說，肝素粗品按1—2年的周期備貨是合理的。健友股份存貨項目的原材料金額逐期下降，庫存商品金額卻逐期增長，這需要引起企業警惕，比如相應的現金流壓力、衍生的減值跌價風險、產品市場競爭力等。

不算苛求。若以2023年三季末賬面存貨余額為參照，2023年即便計提存貨跌價準備10億到12億，公司賬面的存貨余額仍有約43億-45億。能否真正卸掉包袱、輕裝上陣呢？

實際上，2023前三季，企業就已露出盈利下滑之態。營收31.42億元，同比增長10.20%；歸母凈利8.39億元，同比下降7.47%；扣非凈利8.23億元，同比下降8.48%。分季度看，一季度凈利增長0.68%、上半年增長1.7%、第三季則下降26.69%。

前三季毛利率49.40%，較上年同期減少3.04個百分點；凈利率26.71%，較上年同期減少5.03個百分點。第三季毛利率為48.39%，較上年同期減少3.74個百分點，環比減少0.19個百分點；凈利率25.63%，較上年同期減少7.64個百分點，環比減少3.70個百分點。

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業務結構改善 期間費用上升

錨定效率、精準度

說千道萬，好產品永遠無懼競爭，更不需為庫存問題焦慮。

公開信息顯示，健友股份主業可分為無菌注射劑業務及肝素原料藥業務。以2023年第三季為例，公司制劑業務收入占總營收的74.16%，原料藥業務占21.82%，其他業務占4.02%。

對比2019年，健友股份主營業務收入結構有較明顯調整，收入重心自肝素原料藥逐步向制劑產品轉移。標準肝素原料藥收入占比自50%降至20%多，制劑產品則自50%提升至70%多，后者毛利率相對較高。

截至2023年9月底，健友股份研發費為2.13億元，同比增長31.75%。2020年至2022年，分別為1.88億元、2.21億元、2.64億元，對應增速12.73%、17.82%、19.33%。

不難看出，健友股份也在精進業務結構、持續創新戰略蓄力。單從此看，拋開“輕松上陣”一說，至少未來依然可期。只是，當下仍有一段轉型陣痛要熬。較勁時刻，最驗實操效率、精準度、精細化水平。

2023前三季，企業期間費用為5.62億元，較上年同期增加1.21億元；期間費用率為17.88%，同比上升2.41個百分點。資產負債率38.62%，相比上年末上升0.23個百分點。

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五沖IPO、堵點知多少

相比藥企去存貨，連鎖藥店“賣藥”更與業績息息相關。

2023年12月18日，圓心科技第五次遞交招股書，高盛及中信證券為其聯席保薦人。從2021年10月算起，兜兜轉轉兩年一再沖刺IPO，執著韌性可嘉，但鏖戰背后到底“卡”在哪、基本面成色又如何呢？

公開資料顯示，圓心科技最初源于妙手醫生App，隨后開啟院邊DTP專業藥房等模式。據弗若斯特沙利文報告，2022年按收益計，圓心科技經營著中國第一大專注于處方藥的線上線下醫療交付平臺。

深入業務層面，企業共有院外患者服務、供給端賦能服務以及醫療產業端賦能服務三大業務。簡單可概括為藥房、數字化服務以及保險。

其中，院外患者服務業務是妥妥的創收支柱，2020年、2021年、2022年以及2023上半年（報告期內）收入占總收入的97.5%、94.6%、93.7%、95.9%及95.0%。

細分院外患者服務，又分為院外藥房、院外醫療及藥品批發服務。其中，院外藥房及藥品批發服務占院外患者服務收入又超96%。換句話說，處方藥及藥品銷售才是公司主要業務。而集中依賴單一業務，也是企業上市路的第一個堵點。

報告期內，圓心科技總收入為36.2億、59.3億、77.7億元、46.45億元，對應虧損凈額為3.6億、7.5億、8.05億元、4.4億元，三年半虧超23億元。盈利能力羸弱、流血上市是第二個堵點。

據《港灣商業觀察》，報告期內，圓心科技的院外患者服務的毛利率依次為7.6%、6.9%、6.9%、6.5%；供給端賦能服務為28.1%、49.1%、45.0%、52.2%；醫療產業端賦能服務為72.1%、43.1%、46.0%、51.4%。收入主力毛利率顯得過低，這對整體盈利水平自然不是加分項。

分析過低成因，招股書顯示，圓心科技的院外藥房服務專注于為患者提供取得處方藥及各類保健產品的便捷的全渠道，主要通過線下圓心藥房網絡及線上妙手醫生提供院外藥房服務及院外醫療服務。

從成本支出看，院外患者服務銷售成本的主要包括公司通過線下及在線藥房網絡出售的商品的成本。報告期內，商品成本均占院外患者服務銷售成本的大頭，比例為99.3%、99.4%、99.6%、99.6%。

面對京東健康、阿里健康等強勢對手，從追求規模到追求效率，圓心科技的創收支柱顯然還有待精進處。

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圓心惠保遭質疑

 如何撐起高估值？

執著IPO背后，隱藏著投資者的高期待。畢竟圓心科技已獲多輪投資，估值連增。

據中國網，自2015年成立以來，圓心科技經歷11輪融資，總計融資額超50億元，其中不乏騰訊、紅杉資本、啟明創投、易方等明星資本。

《2023·胡潤全球獨角獸榜》顯示，圓心科技估值達290億元，而2015年6月時該公司估值僅1.58億元。若以此計算，8年間企業估值漲超180倍。

考量在于，截至2024年1月25日，競對阿里健康港股市值才524.59億港元。圓心科技估值有無泡沫、能否撐得起期許呢？

在行業分析師孫業文看來，當前“賣藥”主力生意，較難支撐起公司高估值，圓心科技一再沖刺IPO的同時，還需打開新思路，向市場講述新的資本故事。

2018年，圓心科技與太平洋保險合作，推出首個醫療保險產品，開展醫療產業端賦能服務。方案主要包括向患者提供的病程管理及服務包、向醫藥公司提供的營銷服務以及向保險公司提供的保險服務，包括索賠處理、第三方管理、藥品福利管理及營銷服務。

據媒體報道，圓心科技曾表示，圓心惠保將持續深化探索“保險+科技”創新服務模式，賦能保險公司、藥企及醫療健康產業伙伴，憑借技術創新與專業服務能力，共同為構建多層次醫療保障體系貢獻力量，讓更優質的醫療、醫藥健康服務惠及每一個家庭。

“保險+科技”顯然更具想象空間。不過，隨著金融監管總局北京監管局要求公司提交相關健康險產品的具體情況，有關圓心惠保業務的質疑點也被放到聚光燈下。

監管部門的憂慮不無道理。據21世紀經濟報道，有業內人士表示，這類保險的無差別賠付特點，不符合保險規定的大數法則、射幸原則等基本原理；同時，極高的賠付率無形中也增加了保險公司經營風險。

據港灣商業觀察，一旦形成“醫藥險”閉環生態服務圈，尤其是在特藥領域，形成規模后，市面上的特效藥品競爭可能會通過這種方式進行讓利競爭。

對于上述質疑，圓心科技招股書表示，若我們的保險公司合作伙伴不繼續與我們的合作關系或彼等的業務失敗，則我們的業務或會受到負面影響。若我們無法獲得、設計及開發滿足保險公司不斷變化需求的保險產品，我們的保險服務可能會受到負面影響。

合法合規是企業價值前提。如何將新故事講透講專講圓滿，這是圓心科技又一個待解阻點。

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種下明天的“種子”

當然，如同硬幣有兩面，阻點難點也是動態變化的。隨著經濟發展、世界人口總量增長和老齡化提高，全球醫藥市場規模保持穩增。

據IQVIA數據，2021年，基于發票價格的全球藥品支出約1.4萬億美元。2022-2026年期間，全球藥品市場將以3%-6%的復合年增長率增長，2026年預計將近1.8萬億美元。

其中，以中國為代表的新興市場增長勢頭強勁。據IQVIA數據，2022年中國藥品支出達到1660億美元，相比于2017年的1370億美元，五年復合增長率達到5.0%。預計未來5年，中國醫藥市場持續穩定增長，2023年藥品支出預計為1690億美元，2027年達到1940億美元，2023-2027年復合增長率約3.1%。

基于上述展望，無論健友股份，還是圓心科技，賽道依然藍海、問題堵點都是暫時性的。但大市場更強競爭，能否如愿分羹，還看自身進化能力、在發展中高效解決問題最為關鍵。

欣喜的是，健友股份已在積極從仿制向創新進發。比如在境外和中國共設立四大合作研發中心，采取分工合作模式，顯著提高了研發效率、降低了研發成本。

2023年中報顯示，公司已形成以肝素制劑類產品為主，逐漸向腫瘤及免疫調節、代謝及消化系統、中樞神經系統等重點疾病領域方向拓展的研發戰略，同時積極探索核酸類藥物領域，搭建和形成小分子藥、多肽藥物和復雜制劑技術平臺。

2023上半年，美國子公司Meitheal銷售收入超8億元，同比增長49.70%。公司及子公司共擁有86項境外藥品注冊批件。

同時，健友股份還與海外尖端醫藥機構開展藥物研發合作，子公司與Xentria簽署《許可、開發與商業化協議》，Xentria授予其在美國開發和商業化XTMAB的獨占許可，并轉讓與XTMAB相關的專利、技術和專有知識的所有權。

公開信息顯示，XTMAB是一種腫瘤壞死因子α（TNFα）抑制劑，旨在穩定免疫失調。TNFα是炎癥的關鍵調節因子，對肉芽腫的形成至關重要。目前已經證明XTMAB-16對肺結節病患者有治療作用，將更好阻止纖維化進展，預計2029年上市。

2024年1月24日，有投資者在投資者互動平臺提問：請問貴公司有沒有艾滋病相關藥物。健友股份表示，公司注冊產品涵蓋多個治療領域。

再看圓心科技，盡管公司主業單一依賴度高，且被寄予厚望的圓心惠保存在質疑。但得益于前期努力積淀，其他業務板塊已獲得一定市場認可。

最新招股書顯示，圓心科技三大業務板塊均在優化。如面向B端的供給端賦能服務和醫療產業端服務的收入占比在不斷提升。最新報告期內，供給端賦能服務和醫療產業端服務收入漲勢迅猛，增長均在70%以上，且高于院外患者服務板塊。其中，供給端賦能服務毛利率增長至52.2%，醫療產業端賦能服務也增至51.4%。

另外，企業還在積極探索互聯網醫院服務模式，目前已先行試點“養老院+互聯網醫院”服務，推動優質醫療服務資源下沉。若能以此卡位“銀發經濟”，不乏一個資本誘人故事。

卡耐基曾言：“不為明天做準備的人永遠不會有未來。”。經營企業同理，有問題不可怕、視而不見、久拖不決才可怕。

從上述可喜變化看，健友股份、圓心科技正在埋頭種下明天的“種子”。雄心可嘉前路亦漫漫，能否開花結果、何時開花結果，拭目以待。

本文為首財原創

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       原文標題 : 從減值“刀”到上市“鏖戰” 健友股份、圓心科技阻點知多少