榮昌生物的核心產(chǎn)品泰它西普，迎來了“出海”的里程碑——

6月26日，榮昌生物宣布與納斯達克上市公司Vor Biopharma簽署總金額42.3億美元的合作協(xié)議，Vor Bio將獲得泰它西普在除大中華區(qū)以外的全球范圍內(nèi)開發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化的獨家權利；榮昌生物將取得Vor Bio公司4500萬美元的首付款和8000萬美元的股權認證（可認購Vor Bio公司3.2億股的股權），以及最高可達41.05億美元的里程碑付款。此外，榮昌生物還將收到高個位數(shù)至雙位數(shù)提成款。

這一與資本型伙伴及境外上市公司合作，“首付款+里程碑付款+分成+股權”的模式，與康方生物授權Summit有一定相似性，相較于傳統(tǒng)跨國藥企授權模式，在臨床推進效率、資源配置與收益結構層面形成顯著差異。

榮昌生物的本次交易又帶有明顯的創(chuàng)新藥“出海”新范式的色彩，榮昌生物將持有Vor Bio3.2億股（占比約23%），意味著前期議價能力更強和擁有更多的話語權，還有參與的投資者陣容堪稱豪華，這個“黃金組合”的成功案例不勝枚舉。

關于創(chuàng)新藥選擇何種“出海”模式的討論從未停止過，但對創(chuàng)新藥企業(yè)來說，歸根結底就一條，即適合自己的就是最好的。對于榮昌生物泰它西普這款具備“自免藥王”潛質(zhì)的廣譜性大藥而言，或許走這一交易模式才是實現(xiàn)其價值最大化的最優(yōu)解。

/ 01 / 把藥做成功才是“王道”

無論創(chuàng)新藥企選擇何種方式“出海”，最根本的還是把藥做成功，這一點毋庸置疑。而把藥做成功取決于三個關鍵因素，即藥物本身足夠好，獲得高度聚焦的資源配置，以及高效運營的團隊。

綜合審視泰它西普的作用機制、臨床數(shù)據(jù)，以及本次交易的設計，不難看出，泰它西普成為重磅藥物的趨勢已不可逆轉。

首先，打鐵必須自身硬。泰它西普擁有全球首創(chuàng)的BLyS/APRIL雙靶點作用機制，可“雙管齊下”阻止B細胞的異常分化和成熟，減少致病性抗體的產(chǎn)生，其“上游阻斷”機制比“下游降解”更能從源頭上控制疾病，療效也更加持久。

這一點，已在臨床研究和真實世界研究中得到充分體現(xiàn)。目前，泰它西普重癥肌無力（MG）、系統(tǒng)性紅斑狼瘡（SLE）、類風濕關節(jié)炎（RA）三個適應癥的國內(nèi)商業(yè)化保持著快速增長的勢頭，在2024年銷量突破150萬支，無論是臨床試驗還是真實世界研究中，均顯示出優(yōu)異的療效和良好的安全性。尤其是泰它西普的MG適應癥更是打出一組“王炸”數(shù)據(jù)：在接受泰它西普治療24周后，98.1%的患者重癥肌無力日常活動評分（MG-ADL）改善≥3分，87%的患者定量重癥肌無力評分（QMG）改善≥5分，MG-ADL應答率數(shù)據(jù)有望使其成為全球最好gMG藥物之一，有望改寫全球MG治療格局。

據(jù)Frost&Sullivan測算，全球MG治療藥物市場預計將從2025年的30.5億美元增至2030年的72.3 億美元，年均復合增長率高達18.9%。以C5補體抑制劑依庫珠單抗為例，其峰值銷售曾突破40億美元；FcRn拮抗劑艾加莫德2021年底上市后（核心適應癥為MG），在2024年全球銷售額快速升至21.86億美元。因此，療效及安全性均占優(yōu)的泰它西普商業(yè)化前景不可小覷。

不止是MG。作為一款靶向B細胞的自身免疫療法，泰它西普憑借其機制的針對性，攻克由B細胞異常誘發(fā)的一系列自身免疫疾病，包括IgA腎病（IgAN）、膜性腎炎（MN）、狼瘡腎炎（LN）、干燥綜合征（pSS）等超級大適應癥，并初步展現(xiàn)出BIC的實力。不難預見，泰它西普的未來可能是一種治療范圍極其廣泛的藥物，其價值也將由多個適應癥的“合力”決定。

其次，榮昌生物的合作模式可以讓資源配置高度聚焦。在傳統(tǒng)“License-out”模式下，本土創(chuàng)新藥的海外權益授權給MNC后普遍面臨一個根本性矛盾：頭部跨國藥企平均管理著幾十個在研項目，資源分散已成常態(tài)，難以獲得足夠的關注和資源傾斜。而榮昌生物的模式則創(chuàng)造性地解決了資源分配難題——合作方專注特定產(chǎn)品管線并聚焦資源快速推進其研發(fā)上市，是為單一或核心資產(chǎn)量身打造的“特區(qū)”。

以康方生物與Summit的合作為例，Summit在AK112項目簽約后半年時間左右即啟動美國臨床試驗，并將年度預算的絕大部分集中投入該產(chǎn)品，推動其在2024年實現(xiàn)HARMONi-2研究數(shù)據(jù)的快速披露，帶動股價一周暴漲160%。這一成就背后，是資源的強力保障——Summit無需像大型藥企那樣在多個項目間分配資源和注意力，能夠全力推進核心資產(chǎn)。

遵循這一資源分配邏輯分析，榮昌生物和Vor Bio的合作，Vor Bio同樣會將泰它西普這一高潛力優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作為核心資產(chǎn)來精心呵護，有望復制Summit的成功范例，加速惠及全球患者。

第三點，也是至關重要的一點，時間和效率比資金更為昂貴。據(jù)行業(yè)統(tǒng)計，跨國藥企從授權協(xié)議簽署到啟動海外臨床試驗，平均耗時約9-12個月，部分復雜項目甚至超過18個月。相對于傳統(tǒng)跨國藥企授權模式常因內(nèi)部體系龐大、決策鏈條冗長而遲滯創(chuàng)新藥臨床進程，榮昌生物的模式則通過“資本+技術+獨立運營”三角重構，實現(xiàn)“極簡決策”，這種效率提升已經(jīng)得到印證——除Summit快速推進HARMONi-2研究外，獲得艾力斯伏美替尼海外權益的ArriVent，在與諾誠健華SHP2抑制劑ICP-189的聯(lián)用研究中，從合作官宣（2023年7月）到首例患者給藥（2024年3月）僅8個月，顯著快于行業(yè)平均12-18個月的啟動周期。

在創(chuàng)新藥研發(fā)的生死競速中，比“誰更強大”更重要的是——誰更快。由于泰它西普的優(yōu)異療效和良好的安全性已得到業(yè)界的廣泛認可，同時MG全球多中心臨床試驗進展順利，F(xiàn)DA已同意干燥綜合征（pSS）、IgA腎病適應癥在美國的Ⅲ期臨床試驗，因此對于合作方來說，盡管泰它西普全球競爭格局良好且試錯的成本更小，但搶先一步主動權就多了一分，相信合作方更加明白這個道理。

/ 02 / 投資者陣容強大“眾星捧月”

榮昌生物的這一合作模式中，資本型伙伴也就是投資人扮演著核心驅動角色。其實力與運作經(jīng)驗直接決定了交易的可行性、管線的推進效率及最終收益。對中國藥企而言，選擇具備“連續(xù)孵化成功經(jīng)驗”的成熟基金，比單純追求高首付款更可能實現(xiàn)長期收益最大化。

此次榮昌生物達成的“出海”交易，主要投資人包括RA Capital Management、Mingxin Capital（名信資本）、Forbion、Venrock Healthcare Capital Partners等知名基金，均具有業(yè)內(nèi)頂尖水平，為本次交易注入了充沛的“確定性”血液。

這些基金個個“鼎鼎大名”。RA Capital Management，這是一家以循證醫(yī)學為基礎，專注于醫(yī)療保健、生命科學及廣泛健康領域， 活躍在一級和二級市場的投資管理公司，目前管理的資產(chǎn)規(guī)模超過90億美元，該公司從種子輪到IPO后續(xù)融資全程扶持創(chuàng)新企業(yè)，助力管理團隊實現(xiàn)從初創(chuàng)到商業(yè)化及后續(xù)發(fā)展的全周期價值創(chuàng)造；Forbion是一家全球領先的歐洲風投基金，擁有深厚的專業(yè)背景，通過涵蓋生物醫(yī)藥開發(fā)各個階段的多種投資策略，管理約50億歐元的資金；Forbion 團隊自1990年代末以來取得了令人矚目的業(yè)績記錄，通過11 只基金進行的129 筆投資，組建和引導眾多生命科學公司達成了多個突破性療法的獲批并實現(xiàn)高回報的退出；Venrock  Healthcare Capital Partners成立于1969年，最初是洛克菲勒家族的風險投資分支機構，長期專注于支持初創(chuàng)企業(yè)，尤其在生命科學、技術和醫(yī)療保健領域擁有豐富投資經(jīng)驗，代表性案例包括投資初創(chuàng)時期的蘋果、英特爾、吉利德科學等科技與醫(yī)療巨頭，近年持續(xù)關注醫(yī)療技術、AI制藥等前沿方向。

不僅僅是陣容強大的“投資團”，榮昌生物的本次合作中，還有一位關鍵人物——Jean-Paul Kress博士，已被Vor Bio公司董事會已任命為首席執(zhí)行官兼董事會主席，這是一位資深行業(yè)領袖人物，在制藥和生物技術行業(yè)擁有數(shù)十年的高管領導經(jīng)驗。Jean-Paul Kress博士在擔任MorphoSys首席執(zhí)行官期間領導了Monjuvi®（tafasitamab）的開發(fā)、獲批和商業(yè)化，并通過2021年對Constellation Pharmaceuticals的重大收購推進了公司的產(chǎn)品線，增強了MorphoSys在腫瘤學創(chuàng)新領域的地位，最終促使其在2024年被諾華收購。他還曾擔任Syntimmune首席執(zhí)行官，帶領其主要免疫學項目被Alexion Pharmaceuticals收購。目前擔任賽諾菲集團董事，并在多家領先生物制藥公司擔任過高級職位。

/ 03 / 開啟價值發(fā)現(xiàn)之旅

不謀全局者，不足以謀一域。

盡管榮昌生物在本次合作中獲得的首付款少于傳統(tǒng)的“License-out”，但勝在可通過股權綁定長期利益。榮昌生物約25%的高比例持股，體現(xiàn)其談判議價能力，以及在今后企業(yè)運營中的話語權，潛在綜合收益不容小覷。

其實，中國創(chuàng)新藥企的“出海”權益的維護意識，是在不斷的摸索中逐漸成熟起來的，被中間商賺差價的事情時有發(fā)生。比如，Aiolos曾花了2500萬美元首付款從恒瑞買來了自免領域的TSLP抗體，5個月后的2024年1月轉手將公司一起賣給GSK，首付款10億美元。恒瑞在被“賺了差價”之后自己做的一個Hercules，主要資產(chǎn)GLP-1組合收到首付款和近期里程碑付款1.1億美元，比起直接“License out”同樣是不算高，但恒瑞拿下了Hercules 19.9%的股權。

康方與Summit的合作中，雖采用授權加股權框架，但康方生物僅持有Summit約4.2%股權，因此，AK112后續(xù)臨床推進雖表現(xiàn)優(yōu)異，推動Summit市值從交易前幾億美元飆升至2024年9月的231.3億美元，但康方生物仍以里程碑收入為主，股權增值收益較為有限。

榮昌生物將獲得Vor Bio公司約23%的股權，憑借授權與高比例股權相結合的模式，使榮昌生物不僅能獲取未來產(chǎn)品商業(yè)化收益分成，更可深度參與Vor Bio公司市值增長紅利，從凈現(xiàn)值（NPV）角度看，其綜合收益有望大幅超越傳統(tǒng)授權模式，形成“產(chǎn)品收益+股權增值”的雙重增長曲線。

這種深度綁定，或許就是榮昌生物下的一盤“大棋”。

       原文標題 : 泰它西普“出海”新范式大拆解：榮昌生物想要的，不止是傳統(tǒng)收益