MASH玩家似乎頂住了GLP-1的壓力。

在此之前，由于替爾泊肽等GLP-1在MASH臨床中展現出過分優秀的數據，導致市場擔心，大部分MASH玩家，可能都要活在GLP-1的陰影之下。

在創新藥領域，向來是弱肉強食。一款療效更好的新機制藥物的出現，往往會對現有選手帶來毀滅性打擊。Madrigal等MASH核心玩家，也早早領略過了GLP-1沖擊波，股價一度大跌超20%。

而在最新的三季報發布后，Madrigal股價接連上漲超20%，短短兩個交易日，一掃此前的陰霾。

股價大漲一方面是因為，Madrigal的MASH新藥Rezdiffra，在上市的第二個完整季度銷售額達6220萬美元。這幾乎超出了市場預期的2倍。此前，市場預期Rezdiffra的商業化會較為坎坷。

另一方面是因為GLP-1的“助攻”。前有禮來減肥藥銷售額不及預期，后有諾和諾德MASH三期臨床初步數據不理想，這讓市場看到，非GLP-1靶點修復長期放量邏輯的可能。

無論如何，Madrigal的表現已經展示了，MASH這一百億美金市場的爆發力。當然，更激烈的競爭也在醞釀之中。

/ 01 / 業績大爆發

Madrigal交出了一份遠超市場預期的成績單。

如下圖所示，今年上市后第一個季度Rezdiffra銷售額為1460萬美元，第二個季度銷售額就來到了6220萬美元，幾乎是市場預期的2倍以上。

此前，市場普遍預期其銷售額為3400萬美元，Evercore預期較高，也只有4500萬美元。

Madrigal也直言，這超出了公司預期。核心是其在美國獲得了80%的商業保險覆蓋，進而提前實現公司預計本年度第四季度才會達到的里程碑。并且，95%的支付可以接受無創檢測而并不要求穿刺活檢診斷，這對于提高患者依從性幫助極大。

處方醫生指標方面，此前Madrigal的目標是6000名肝病學家和胃腸病學家，其中20%的醫生在第二季度為Rezdiffra開了處方，到了第三季度，這一滲透率提升至40%，并且，Madrigal表示每個處方者開出的處方數量越來越多。

這樣的處方滲透率，也體現在其患者數量方面，由上個季度的2000名迅速增長到這個季度的6800名。

總而言之，Rezdiffra的業績爆發式增長，得益于其在商業化層面的努力。Madrigal首席執行官Bill Sibold在三季度業績電話會議上表示，“我們現在已經推出六個月了，我們從處方者那里聽到的反饋仍然非常積極”，因為醫生發現更容易為患者開具Rezdiffra。

除此之外，Madrigal還公開“感謝”了諾和諾德，“感謝諾和諾德幫我們教育了MASH市場，把市場關注度、疾病認知度、檢測率、確診率提起來。”

諾和諾德專注于更大的確診和未確診患者群體；

在司美格魯肽高停藥率之后能留下足夠多的二線患者；

這個龐大而未被充分滲透的市場中，顯然有多種機制來治療這種具有挑戰性的疾病。我們期待聯合治療成為治療范式的一部分。事實上，這已經發生了。目前，大約25%的Rezdiffra

患者正在使用Rezdiffra與GLP-1聯合治療他們的合并癥，如果包括以前使用GLp-1的患者，這一比例可能會高得多。

言下之意，MASH一下從GLP-1受害者變成了“受益者”。畢竟，在此之前，市場已經預期大多數MASH玩家，可能要活在GLP-1的陰影之下。

/ 02 / GLP-1的反向助攻

就在Madrigal公布業績前一天，禮來發布了三季報，替爾泊肽（Zepbound和Mounjaro）增長不及預期，公司股價應聲大跌。

其中，在三季度Mounjaro銷售收入31.1億美元，相較去年同期實現翻倍增長，但大幅低于此前預期的42億美元；Zepbound銷售收入12.6億美元，同樣低于此前分析師預期的17億美元。

禮來將此歸咎為供應問題，但看起來市場的悲觀情緒依舊被點燃。

而在替爾泊肽的增速對比之下，Madrigal如此提氣的業績一出，一掃被GLP-1支配的陰霾，其股價應聲大漲20%。

這還只是開始。由于諾和諾德的不及預期，次一交易日Madrigal再次大漲23%。短短兩個交易日，股價漲幅接近50%。

11月1日，諾和諾德公布了司美格魯肽（Wegovy）治療MASH的三期臨床ESSENCE研究的初步結果。

結果顯示，與安慰劑相比，Wegovy在改善肝纖維化的同時不加重脂肪性肝炎，并在不加重肝纖維化的前提下實現了脂肪性肝炎的消退。

具體來說，第72周時，37%的Wegovy組患者在無脂肪性肝炎惡化的情況下獲得肝纖維化改善，而安慰劑組這一比例為22.5%；62.9%的Wegovy組患者在無肝纖維化惡化的情況下實現脂肪性肝炎消退，而安慰劑組這一比例為34.1%，兩個終點均具有顯著性。

37%、62.9%的數值足夠優秀，不過，ESSENCE研究的安慰劑效應“突出”，分別為22.5%和34.1%。經過安慰劑修正后，上述兩個終點的數值分別為14.5%、28.8%。

相比于THRβ和FGF21等其他機制，Wegovy在改善纖維化終點依然沒有太大優勢。

比如Rezdiffra作為THR-β激動劑在3期臨床中，低劑量組24%、高劑量組26%的患者都實現了肝臟纖維化的改善，而安慰劑組為14%，高劑量組安慰劑修正后為12%。

而Akero的FGF21類似物Efruxifermin則在2期臨床中，展現出比較強悍的纖維化改善能力：75%的患者達到試驗主要終點，安慰劑組為24%，安慰劑修正后依然達到51%。

對于已經上市的Rezdiffra來說，一旦司美格魯肽拿出如同替爾泊肽MASH 2期臨床般的亮眼數據，其勢必首當其沖。

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